Existe el riesgo de que las bajadas de tipos de interés se retrasen

MADRID. En los últimos meses, la inflación subyacente se ha desacelerado, pero se mantiene en niveles elevados. El crecimiento sigue mostrando signos de resistencia en Estados Unidos. Actualmente, numerosas economías importantes están experimentando una transmisión menos fluida de las condiciones financieras a la economía real en comparación con periodos anteriores, y la sensibilidad a las variaciones de los tipos de interés ha disminuido. De hecho, muchos hogares y empresas se han endeudado a largo plazo a tipos bajos, lo que les ofrece cierta protección frente a la subida de los tipos por el momento.

Las medidas de inflación inferiores a las previstas en Europa en los últimos meses -junto con la bajada de los precios del petróleo y el gas- han reducido las expectativas de inflación a un año en unos 80 puntos básicos (la previsión para agosto de 2024 se espera ahora en el 1,80% frente al 2,60% de finales de septiembre), y la inflación prevista a un año se espera ahora ligeramente por encima del 2%, lo que supone un descenso de unos 35 puntos básicos.

La principal hipótesis del mercado es, por tanto, que la desinflación ha avanzado lo suficiente como para permitir que la mayoría de los bancos centrales de los países desarrollados empiecen a recortar pronto sus tipos de interés oficiales, reduciendo el riesgo de un aterrizaje brusco y allanando el camino para una reanudación del crecimiento moderado en el segundo semestre de 2024.

A pesar de los riesgos que siguen rodeando a la geopolítica mundial, teniendo en cuenta que las perturbaciones negativas de la oferta han dado paso a perturbaciones negativas de la demanda, podemos esperar efectivamente que la inflación subyacente tienda hacia el 2,5% en los próximos meses. Sigue siendo incierto si se mantendrá en estos niveles a largo plazo, o si tenderá rápidamente hacia el 2%, dado el impacto de los tipos en la persistencia de la demanda. 

Para confiar en que la inflación vuelva al objetivo del 2%, el componente de servicios, actualmente en niveles muy elevados, tendrá que caer más bruscamente. Esto llevará algún tiempo dadas las persistentes tensiones en el mercado laboral. Los salarios aumentarán más que la inflación en 2024, lo que seguirá alimentando la inflación (sobre todo en los servicios), y los efectos de base negativos sobre el componente energético se volverán positivos. 

Algunas medidas de apoyo deberían suspenderse e impulsar aún más la inflación (por ejemplo, la reversión de los recortes del IVA o el fin gradual del blindaje arancelario francés). La inflación alimentaria podría seguir siendo persistente, con algunos riesgos asociados a fenómenos climáticos extremos desfavorables.

El nivel de caída de la inflación y los primeros recortes de tipos previstos por los mercados parecen ahora excesivos. Por ello, mantenemos la prudencia sobre los tipos a corto plazo durante los primeros meses del año, ya que existe el riesgo de un retraso en las bajadas de tipos de interés por parte de los bancos centrales. 

Emisiones al alza

La parte larga de la curva se verá influida por la oferta, sobre todo en Estados Unidos, donde se teme que el Tesoro estadounidense siga aumentando sus emisiones en 2024, especialmente en el primer semestre, pero también por el nivel del tipo neutro hacia el que quieren converger los bancos centrales. En Europa, el mercado prevé un tipo neutro del 2%, que será difícil de bajar a menos que se produzca un shock macroeconómico en el primer semestre, algo que no esperamos que ocurra.

En este entorno, con unas expectativas de inflación que parecen atractivas, con riesgos sobre los tipos a corto plazo y sobre las primas por plazo que podrían aumentar en la parte larga de la curva, nos inclinamos por los tipos reales a 5 años en los próximos meses.

Fabien De la Gastine es responsable de gestión monetaria de La Française AM