El fin de la expansión monetaria cuantitativa en EE UU llegará en marzo de 2022

MADRID. El presidente de la Reserva Federal (FED), Powell, nominado para otro mandato de cuatro años, en testimonio ante el Congreso, se ha mostrado propenso a concluir la expansión monetaria cuantitativa antes de lo previsto ante la posible persistencia de alta inflación en 2022 y un mercado laboral que continúa endureciéndose, la tasa de desempleo se ha reducido a solo 4,2% en noviembre. De hecho, los comentarios sobre que Ómicron no es más grave que la variante Delta del coronavirus por el Dr. Antony Fauci, principal asesor médico del presidente de EE UU, pueden facilitar que la Reserva Federal acelere el final de la expansión monetaria cuantitativa.

Efectivamente, estimamos que la Reserva Federal acelere el fin de su programa de flexibilización cuantitativa en la próxima reunión de dos días el 15 de diciembre.  Su ritmo mensual de compras de activos puede reducirse a partir de mediados de enero en 23.000 millones/mes en lugar de 15.000 millones/mes y en enero acelerarse, de manera que la expansión monetaria cuantitativa termine en marzo de 2022, en lugar de junio de 2022.

Hay que tener en cuenta que su pronóstico medio de inflación era 2,2% y es probable que lo revise a entre 2,5% y 3%. También creemos que el presidente Powell va a eliminar la palabra "transitoria" al referirse a inflación en su declaración, aunque probablemente continúe diciendo que espera disminuya la segunda mitad de 2022. Por nuestra parte estimamos que la inflación subyacente (que excluye precios de alimentos y energía, mejor reflejo del impulso de la demanda) promedie 3,9% en 2022, por encima del consenso de Bloomberg de 3% y superior al 3,3% en 2021. Pero se desacelerará la segunda mitad de 2022 y en 2023 quedarse en 2,5%.  

La inflación actual refleja principalmente cuellos de botella de la cadena de suministros -muy visibles en automóviles de segunda mano- y fuerte repunte de la demanda, especialmente de bienes físicos. Además los alquileres pueden seguir contribuyendo a la inflación en 2022.  A ello se añade que hay signos de rigidez en el mercado laboral ante la jubilación masiva de baby boomers y caída de la inmigración por la pandemia. También podemos estar ante un cambio de actitud hacia el trabajo y posible impacto negativo de la "gamificación" masiva de los mercados financieros (y cripto activos) de inversores individuales.  En cualquier caso, no creemos en una espiral de inflación como la de la década de 1970.

Pero no creemos que Powell quiera todavía discutir el momento de la subida de tipos de interés. Aún sí, creemos que el pronóstico medio de proyecciones de la Reserva Federal mostrará dos aumentos de tipos de interés en 2022.  Por nuestra parte esperamos una primera subida de tipos en junio de 2022, seguida de dos adicionales antes de finales del mismo año. Además, estimamos que la Reserva Federal actualice su proyección a tres alzas de tipos adicionales en 2023.  Así pues, se puede despejar el camino de aumento de tipos de interés de 0,25% en la reunión de política monetaria de junio de 2022 para tres alzas en el año y llevarlos a 0,875%.  

Esperamos dos alzas adicionales en 2023 y luego una larga pausa. De hecho el 'ajuste' de la Reserva Federal será relativamente limitado, pues querrá mantener sus tipos de interés por debajo de la tasa de inflación a medio plazo, ya que implícitamente continúa tratando de prolongar el ciclo económico ante la alta carga de deuda Federal y privada. La política monetaria de la Reserva Federal se enfrenta a restricciones y es previsible que se mantenga el régimen facilitador a largo plazo.

Fase tres de cuatro en un mini ciclo

El caso es que el panorama macroeconómico en EEUU en 2022 es más complicado que en 2021. La postura de la Administración Biden sobre déficits presupuestarios ha evolucionado hacia un menor despilfarro y más impulso de la oferta. Esto significa menor apoyo a los hogares y más a proyectos a largo plazo, particularmente sociales/verdes. De hecho, los extraordinarios beneficios de desempleo terminaron en septiembre y antes, en  marzo, se enviaron a los hogares los últimos cheques para hacer frente a los efectos de la pandemia.

Con todo, estimamos que entramos en la segunda mitad de un mini ciclo de cuatro etapas que comenzó en marzo de 2020.  Aunque no esperamos recesión inminente, las condiciones financieras determinarán cuánto tiempo dura. Dos indicadores sugieren vigor: diferencia positiva entre renta interior bruto y PIB bruto y tendencia positiva de revisiones macroeconómicas, especialmente del empleo. Además, los beneficios empresariales siguen muy sólidos en proporción al PIB.  Sin embargo, el alto aumento de costes laborales y erosión del índice adelantado de la Conference Board indican que el ciclo ha superado sus mejores momentos, corroborado por los nuevos pedidos manufactureros, que alcanzó máximos en marzo de 2021.

De momento, el último paquete de infraestructuras de un billón de dólares (500.000 millones de nuevo gasto) depende principalmente de fondos no utilizados durante la pandemia. Por su parte el proyecto de ley 'Build Back Better' del presidente Biden de 1,75 billones está atascado en el Senado en disputas sobre qué impuestos aumentar y temores a que pueda continuar impulsando exceso de demanda, alimentando la inflación. Aunque esperamos que se apruebe, hay riesgo de que se diluya y se pague principalmente con mayores impuestos altos a multinacionales y a individuos ricos, en lugar de mayor déficit presupuestario.

La buena noticia es que los hogares cuentan con colchón de ahorros de unos 2,5 billones de dólares y que los consumidores están comenzando a reducir ahorros, tendencia que puede continuar los próximos meses.  La erosión de la confianza del consumidor en las encuestas probablemente sea eco del fuerte aumento de precios, pero no necesariamente indicador principal de gasto futuro. Además, prevemos rotación del gasto de bienes a servicios, aunque en función de cómo evolucione el virus.  Por otra parte, hay que vigilar el apetito de las autoridades por las restricciones, probablemente disminuyendo, las medidas sanitarias (tasas de vacunación altas pero desiguales y nuevos tratamientos) y posibilidad de renovada relajación fiscal en una desaceleración del crecimiento antes de las elecciones de mitad de mandato en noviembre de 2022. 

Del escenario positivo al negativo

Con todo esto, nuestro pronóstico de crecimiento del PIB de EE UU para 2022 es 3,4%, por debajo del consenso de 3,9%, pero por encima de la tendencia de su crecimiento potencial a largo plazo, estimada en 1,9%. En un escenario alternativo más positivo habría una gran repunte del gasto en viajes y ocio por el desvanecimiento de preocupaciones por el coronavirus, ampliado por el efecto riqueza del aumento de los precios de las viviendas y las acciones. 

En un escenario negativo, los cuellos de botella de la cadena de suministros enmascaran 'exceso de pedidos' y la acumulación de inventario se revierte. Además, el sentimiento empresarial puede verse afectado por un deterioro de la relación entre EEUU y China donde Biden no ha anulado los aranceles a importaciones chinas de la Administración Trump, aunque parecen haber encontrado un terreno común en abordar el cambio climático.

Thomas Costerg es economista de Pictet WM