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panel de expertos

Esto es lo que se van a encontrar los bolsistas en la 'vuelta al cole'

10/09/2018 - 

En la fila superior de izquierda a derecha: Francisco Varea (Edetania Patrimonios), Antonio Aspas (Buy & Hold Capital) y Sergio Serrano (Gesem AV); en el medio Lorenzo Serratosa (Kau Markets EAFI), Jorge Pérez (Libertas 7) y Javier Domingo (Raúl Aznar EAFI); y en la última Ricardo González (GPM International), Vicente Carpio (Finest Portfolio Ideas) y Christian Dürr (Ética Patrimonios EAFI)

VALÈNCIA. Las aguas bajan muy revueltas por la bolsa española, cuyo índice de referencia (Ibex 35) toca ya mínimos de diciembre de 2016 en la 'vuelta al cole' de los bolsistas tras las vacaciones estivales. La volatilidad propia del mes de agosto -por aquello de la considerable merma del volumen de contratación- sigue ahí como también las tensiones comerciales entre EE UU y China, el Brexit, la debilidad de importantes mercados emergentes -con daños colaterales sobre grandes cotizadas españolas-, un gobierno español que le espera un otoño 'caliente' y, entre otros factores de posible desestabilización, un gobierno italiano de coalición formado por partidos antagónicos.

A la vista de todo ello Valencia Plaza ha contactado con una decena de expertos financieros de la Comunitat Valenciana para conocer sus impresiones sobre lo qué se van a encontrar los inversores a la vuelta de las vacaciones y qué deben hacer ante la manifiesta debilidad de la bolsa española. A continuación sus respuestas:

Sergio Serrano, director general de Gesem AV


La vuelta de vacaciones para los inversores está siendo muy complicada. Había miedo que el mes de agosto tuviera mucha volatilidad y la realidad es que transcurrió con relativa calma. Ha sido a comienzos de septiembre cuando las dudas han aparecido en las bolsas. La fuerte inestabilidad en los mercados emergentes -Turquía y Argentina principalmente- está empezando a pesar en las bolsas ante el miedo a un contagio generalizado.

En España, las caídas están siendo de mayor cuantía que en el resto de Europa. La peculiaridad de la composición de nuestro índice hace que a pesar de que, aunque en estos momentos haya más acciones que suben en el año que las que bajan (19 por 16 a cierre del día 6) nuestro índice se deja cerca de un 9%. Los factores principales que afectan a la evolución de nuestro mercado son:

  • El mal comportamiento generalizado en Europa del sector bancario, con un peso de alrededor del 40% el Ibex 35 y caídas de más del 20% en valores como BBVA y Santander es difícil una buena evolución del índice. 
  • Las compañías españolas han tenido tradicionalmente mucho peso en países emergentes -Latinoamérica sobre todo- lo que tampoco está ayudando en estos meses ya que, aparte de los bancos antes mencionados, empresas como Telefónica y DIA están sufriendo las consecuencias de esta volatilidad en estos países. 
  • Inditex, la empresa que más pesa en el índice y que en los últimos años había sido el sostén del Ibex 35 en muchas ocasiones cae más de un 10% en el año. 

Con todos esos factores difícilmente podemos conseguir una buena evolución del índice en su conjunto, evolución que obviamente no refleja el buen comportamiento de nuestra economía en los últimos años. Sin embargo, pensamos que el castigo empieza a ser excesivo, ya que llevamos varios años con un comportamiento relativo claramente inferior al resto de mercados europeos. Nuestra mejor percepción sobre la bolsa española se basa en dos aspectos:

  • En la percepción de que el comportamiento de los índices europeos en general no está siendo acorde con sus fundamentales y los datos económicos que seguimos conociendo.
  • Comenzamos a ver valor en el sector financiero y pensamos que podemos estar cerca de un punto de inflexión, ya que las valoraciones son ya muy atractivas en gran parte del sector y creemos en que la subida de los tipos en los plazos largos comienza a ser cada vez más evidente, lo que puede ser el elemento que marque el cambio de sentimiento negativo en el sector y, por tanto, en la evolución del Ibex 35 dado el elevado peso en el mismo.

Antonio Aspas, cofundador de Buy & Hold Capital

Los inversores a la vuelta del verano se encuentran una bolsa europea en mínimos de los últimos 18 meses, atenazada por los diferentes peligros que la acechan. Por un lado, tenemos la tormenta que se está viviendo en los mercados emergentes en general y en Turquía y Argentina en particular, países están sufriendo devaluaciones de sus monedas cercanas al 50% frente al dólar y al euro y subidas de los tipos de interés de sus bonos a largo plazo a niveles cercanos al 10%. Esto va a suponer para estos países un fuerte enfriamiento económico, una subida de la inflación y la posibilidad de un impago de la deuda para sus empresas e incluso para el propio país. La fuerte relación económica de las empresas españolas con Argentina y con Brasil, país que también se ha visto afectado, aunque en menor medida, ha supuesto una mayor caída del Ibex frente al Eurostoxx. 

Por otro lado, los inversores, a pesar de los buenos resultados publicados por la compañías en el primer semestre, están empezando a temerse que esta tormenta que por ahora solo afecta a los países emergentes, acabe afectando a las economías occidentales, por lo que se continua castigando a los sectores más cíclicos, como financieras, materias primas y automóviles y comprando los sectores más estables, como eléctricas y farmacéuticas. Frente a esto, el mercado americano muestra una fortaleza envidiable a pesar de cotizar con unos múltiplos de valoración muy superiores a los europeos y a pesar de las políticas de guerra comercial contra el resto de países, iniciadas por el presidente Trump.

En mi opinión el mercado se encuentra en un momento crucial donde se puede entrar en una espiral bajista en caso de que la crisis emergente acabe afectando a las economías occidental, o en cambio puede rebotar fuertemente, si los resultados empresariales y los datos económicos siguen siendo positivos.

Nuestra recomendación en estas circunstancias siguen siendo la misma que damos siempre: que se destine a bolsa el porcentaje de nuestra cartera con el que nos sintamos cómodos, invertido de una manera diversificada y no intentemos hacer lo que se llama 'market timing' o lo que es lo mismo, intentar predecir lo que va a hacer la bolsa, ya que no funciona.

Christian Dürr, responsable Asesoramiento Patrimonial en Ética Patrimonios EAFI


Desafortunadamente el mundo tampoco se ha arreglado durante el parón veraniego y seguimos con varios frentes abiertos como las guerras comerciales o las crisis en Turquía y Argentina, que han tensionado mucho a los mercados de divisas. No menos importante resulta la 'pájara' que sufre la economía alemana, la 'locomotora europea' por defecto. En cuanto a España, el camino pasa por varios 'campos de minas' y la perspectiva es compleja. Un gobierno de mínimos y en manos de otros partidos no es una base sólida para el entorno político-financiero. Si añadimos posibles nuevos altercados en torno a la Diada de los catalanes y que la crisis de los emergentes tiene efectos colaterales en algunas empresas cotizadas españolas el coctel explosivo está servido. De ahí que sea complicado que los inversores de fuera apuesten por nuestra bolsa antes que por otras, con entornos más previsibles. 

La bolsa española, por tanto y al menos en el actual periodo, tiene también un problema de demanda. Dicho de otra manera: menores volúmenes la convierten en una bolsa más 'frágil' ante las adversidades. Debemos tener claro que la volatilidad seguirá siendo elevada durante las próximas semanas, y que ya parece una realidad que las políticas americanas están castigando más a las bolsas europeas y asiáticas. 

Para colmo tenemos otra certeza segura y es que el 'malo' de Trump seguirá cavando sin parar hasta que la américa 'suya y de sus sueños' recupere el protagonismo y la influencia económica que ha perdido (según él) en el mundo. Por tanto, la reflexión de buscar mayor exposición a Estados Unidos no nos parece la peor de las ideas en las circunstancias actuales. Para el que quiere estar invertido en renta variable recomendamos aumentar la exposición a EE UU en carteras en las que Norteamérica está infravalorada (el índice Dow Jones es el que mejor ha absorbido las ultimas tensiones).

Estamos pensando también en empresas del sector energético que se benefician del embargo a Irán, o empresas con mercado principal en Estados Unidos (sobre todo pymes), sociedades poco endeudadas y con elevado 'cash flow' o valores muy castigados por algún evento extraordinario puntual pero cuyo valor en libros es claramente superior al que cotiza en la actualidad.

Luego, y no menos importante existen para el inversor que no quiere asumir la volatilidad de los próximos meses, alternativas interesantes y ajenas a los vaivenes de la bolsa. Son activos idóneos para 'franquear' durante unos meses la inestabilidad de los mercados. Estamos hablando de activos financieros con vencimientos a corto plazo (2-4 meses), con pago de cupón (interés) y que no cotizan en bolsa con lo cual el nominal no se ve expuesto a ninguna ‘fluctuación’ en cuanto a valoraciones. 

El principal riesgo se concentra en la solvencia de la empresa emisora del papel (normalmente sector industrial) y su capacidad de afrontar sus obligaciones a la hora del vencimiento. Aquí hay dos factores fundamentales para que la inversión sea un éxito: analizar bien la solvencia de las empresas seleccionadas e invertir cuando el viento sopla a favor, es decir durante un entorno económico favorable en el mercado local (con poco riesgo de que las empresas seleccionadas no puedan atender obligaciones).

Jorge Pérez, director de Inversiones de Libertas 7


Tras 12 meses con tendencia ligeramente bajista, nos vamos a encontrar con unos mercados cotizando a múltiplos más relajados y unos niveles de volatilidad algo mayores. Todo ello dentro de un contexto macro donde las principales economías mundiales están creciendo de manera sincronizada, la evolución de los beneficios empresariales es acorde a dicho entorno y donde, según las previsiones de los expertos, parece difícil que asistamos a un cambio de ciclo global en los próximos 12-18 meses.

Aunque el contexto es favorable, considero altamente probable la llegada de nuevos episodios de volatilidad en las próximas semanas. El motivo no es otro que los diversos factores potencialmente generadores de inestabilidad -en gran medida relacionados con tensiones geopolíticas y decisiones en política monetaria-, que bajo mi punto de vista, tal y como ya sucedió con las caídas de febrero, marzo y mayo son oportunidades para tomar posiciones selectivamente en los valores más penalizados.

Los niveles de valoración actuales de los mercados, el momento del ciclo (difícilmente mejorable) y el potencial respecto a los precios objetivo, que salvo excepciones es escaso, aconsejan cierta prudencia. En general, a estos niveles no considero que estemos en situación de incrementar fuertemente la exposición de la cartera a renta variable, pero tampoco de liquidar posiciones de manera generalizada. Aconsejo mantener un nivel de liquidez suficiente, tanto por criterio de prudencia y protección ante posibles caídas, como por mantener recursos disponibles para realizar compras en momentos de volatilidad.

En mi opinión, la gestión en estos momentos debe ir encaminada a mantener un nivel de rotación de la cartera más elevado; tratando de aprovechar los repuntes y caídas de valoración en periodos más cortos, basando las decisiones siempre en los fundamentales y valoración de las empresas y aprovechando los movimientos irracionales del mercado.

Lorenzo Serratosa, cofundador de Kau Markets EAFI


¿Cuál será el siguiente país emergente en caer? ¿Cómo van a afectar las caídas de las monedas emergentes en las cuentas de las grandes compañías? Estas son las preguntas con las que los inversores han tenido que lidiar con la entrada de septiembre tras un verano problemático con Turquía y Argentina como protagonistas. Estas preguntas e incertidumbres han dejando los índices del Viejo Continente con pérdidas superiores al 5% en el año en casi todos los casos y solo los mercados americanos en positivo.

Las tensiones comerciales y el impacto de la subida de tipos en EE UU en los países emergentes son las claves de la situación que vivimos, que está llevando a los inversores a buscar refugio en la economía americana y sus mercados, soportando sus bonos y sus índices y fortaleciendo el dólar, lo que mete más presión en los emergentes. Turquía y Argentina, pero también Sudáfrica y Brasil. El baile no cesa.

La bolsa española es una de las mas afectadas por estos movimientos pues las grandes del Ibex 35 tienen muchos intereses en estos países- De ahí que tanto Telefónica como Santander, BBVA o Inditex estén acusando retrocesos considerables. ¿Cómo van a impactar en sus cuentas las caídas en picado de las monedas de los países en los que obtienen sus mayores beneficios? Es una pregunta que habrá que resolver pero cuya respuesta no se antoja muy satisfactoria.

Para aprovechar esta situación con sentido debemos empezar a pensar que no solo existe el Ibex 35 y que no siempre las oportunidades están cerca de casa. Una cartera con un peso importante en Alemania y Francia -y con un pie en EE UU y el sector tecnológico- nos ayudará a beneficiarnos de las mayores recuperaciones cuando estas se produzcan. Y a la hora de seleccionar no olvidar nunca buscar altos retornos sobre el capital empleado y precios bajos. Después, mucha paciencia y tranquilidad, pues como dice Klarman "los inversores de éxito suelen permanecer impasibles, permitiendo que la codicia y el miedo de los demás jueguen a su favor".

Francisco Varea, socio director de Edetania Patrimonios


Un año más y, pese a que los inversores han vuelto de vacaciones con la sensación de haber sido un verano tranquilo, la realidad es que la bolsas han vuelto a caer durante el mes de agosto. Los titulares en prensa destacando los nuevos máximos históricos de la bolsa americana han generado la falsa sensación de que las bolsas europeas también lo deberían haber hecho bien. Pero nada más lejos de la realidad: solo ha sido un buen verano para las bolsas de EE UU, ya que las bolsas europeas y emergentes han sufrido caídas.

La justificación de este mal comportamiento lo encontramos en dos factores: la situación de Turquía y la vuelta a la realidad de Trump respecto a la guerra comercial después de unas semanas en las que parecía que la situación se estaba relajando La realidad es que Turquía, más allá del impacto en BBVA por su participación en el banco turco Garanti -supone entorno al 15% de sus ingresos-, no tiene impacto económico directo relevante ni en las compañías cotizadas españolas ni europeas. En cambio, la guerra comercial es (y seguirá siendo) el factor que determinará el comportamiento de las bolsas en los próximos meses.

¿Qué deben tener en cuenta los inversores en los próximos meses? El primer factor es el posible desenlace de las negociaciones comerciales de Estados Unidos en tres frentes:

  • Canadá: Tras cerrar un acuerdo con México para la reforma del NAFTA ahora es el turno de Canadá.
  • Europa: El principio de acuerdo que se produjo hace poco más de 1 mes entre Donald Trump y el presidente de la Comisión Europea, Jean Claude Juncker, en el que se planteó la supresión mútua de aranceles se vino abajo la semana pasada cuando en una entrevista en Bloomberg TV Trump aseguraba que la propuesta europea era insuficiente.
  • China: Sin duda, este es el mayor de todos los riesgos. El pasado día 6 vencía el periodo de consultas que abrió Trump para el estudio de la imposición de nuevos aranceles a China por valor de 200.000 millones de dolares, que se añadirían a los 50.000 activados en las últimas semanas. A partir de esa fecha el presidente americano puede activarlos en cualquier momento si China y EE UU no son capaces de llegar a algún tipo de acuerdo. Este factor podría desestabilizar completamente a los mercados, que además técnicamente se encuentran en zonas de soporte muy importantes y que, en caso de romper a la baja, podrían generar importantes caídas

Por otro lado, no podemos olvidarnos de Italia. Pese a que en las últimas sesiones de negociación el mercado italiano parece más tranquilo, la realidad es que a finales de mes el gobierno de coalición (formado por dos partidos ideológicamente antagónicos) debe presentar los presupuestos para 2019 y los analistas se muestran preocupados por si, como ha dicho algún miembro del gobierno superarán o no el límite de déficit marcado por Bruselas del 3%. Y, además, no hay que olvidar que noviembre tendrán lugar las elecciones de 'mid-term' -comicios a mitad de mandato- de EE UU en las que, entre otras cosas, Trump podría estar jugándose un posible impeachment en caso de pérdida de mayoría en el Senado.

Resumiendo: nos enfrentamos en pocas semanas a tres importantes retos que marcaran, si la crisis emergente no se extiende, el devenir del comportamiento de las bolsas hasta final de año.

Javier Domingo, analista de Raúl Aznar González EAFI

Desde que se produjo la crisis financiera mundial, agosto nos tiene acostumbrados a ser un mes difícil para los mercados financieros y ha vuelto a suceder. Entre otras cosas, los inversores han convivido con factores que ya existían desde inicios de año y otros nuevos que han pillado por sorpresa. Hemos visto la introducción de sanciones de Estados Unidos contra Irán, el deterioro en las negociaciones comerciales entre EE UU y China, la situación política en Italia -que ha terminado por afectar su mercado de la deuda pública-, las negociaciones del Brexit -ante la inminencia de la fecha límite para la formalización del acuerdo- y la delicada situación de algún país emergente como Argentina, Turquía o Sudáfrica, que ha terminado por afectar, en primer lugar, al mercado de divisas.

Respecto de estos focos de preocupación el mercado se preocupa más o menos en función de ciertos avances o retrocesos en la evolución de su resolución, si es que existe en algunos casos. De todos ellos, lo más preocupante en el corto plazo consideramos que es la situación de los emergentes y la situación de Italia. Los mercados aguardan con ansiedad la publicación de los planes presupuestarios del nuevo gobierno en Italia, que deberán publicarse antes de finales de septiembre y presentarse ante la UE el 15 de octubre . 

Si miramos al medio plazo, la guerra comercial centra la mayor atención, pues puede terminar por afectar directamente crecimiento mundial. La política monetaria sigue teniendo su relevancia y en septiembre veremos una nueva subida de tipos en los EE UU -donde lo más preocupante es la curva de tipos de interés tan plana - y un BCE del que ya sabemos su hoja de ruta: el QE termina en diciembre y los tipos continuarán en el 0%, al menos hasta el verano de 2019.

Con todo lo anterior, la última parte del año va a caracterizarse por no estar exenta de volatilidad y, con ello, se acerca la posibilidad de ver a los mercados financieros alcanzar niveles más negativos. Sin embargo, no vemos que este empeoramiento de los mercados se deba a la anticipación de un escenario económico más negativo en términos de crecimiento, sino a factores coyunturales que se han concentrado en el tiempo. Los mercados de renta variable siguen manteniendo el mismo potencial de crecimiento, frente a un mercado de renta fija que sigue enfrentándose a políticas monetarias restrictivas que se resisten a aplicarse simplemente por el entorno de baja inflación.

Ricardo González, gestor del fondo GPM International Capital


Mientras que el mercado de valores estadounidense sigue dando alegrías a sus accionistas con claras trayectorias alcistas en sus principales índices, los mercados europeos ocasionan pérdidas a sus inversores. En los últimos 12 meses la renta variable americana ha subido un 16,61%, mientras que la renta variable europea (EuroStoxx 50) ha caído un 5,53% y la bolsa española acumula retrocesos del 13%. Para ganar dinero en el mercado de valores hay que invertir en los mercados que mejor lo están haciendo y la comparativa EE UU vs Europa no deja lugar a dudas. En EE UU es donde está el dinero ahora mismo y es allí donde estoy dirigiendo mis principales inversiones desde hace meses.
 
Si un mercado está en tendencia bajista (como sucede en Europa) significa que éste no sigue un rumbo favorable para los intereses de sus inversores y da igual las veces que nos digan que está barato o que es una ganga. Si la tendencia es bajista, ese mercado lo más probable es que siga brindando más disgustos que alegrías. En el otro lado de la balanza están los activos ganadores, aquellos que además de subir lo hacen a un ritmo superior que la media. Allí es donde está el dinero y los activos son los que muestran un mayor flujo de dinero entrante (por ello suben) y es allí donde hay que estar.
 
Los datos son claros: las bolsas americanas están funcionando mucho mejor que la renta variable europea, lo que le hace sufrir menos a las inversiones estadounidenses cuando vienen mal dadas y ganar más cuando el mercado acompaña. De ahí que todo inversor que busque alegrías para su cartera en estos momentos deba mantener el punto de mira en el otro lado del Atlántico.

Vicente Carpio, cofundador de Finest Portfolio Ideas


Somos razonablemente positivos en bolsa. No vemos un parón económico y quizás la confianza se resiente ante la cantidad de frentes abiertos, pero la bolsa retomará el tono positivo porque algunos de ellos se cerrarán en poco tiempo. A continuación los frentes abiertos que atisbamos:

  • Guerra comercial. El orden comercial mundial va a cambiar, será distinto, ni mejor ni peor, estamos sumidos en una negociación que lleva tiempo y alguna empresas lo están sufriendo: deterioro temporal del negocio, profit warning (revisiones a la baja de estimaciones iniciales)... A medio plazo las cosas se normalizarán, alcanzarán acuerdos, nadie quiere quedarse fuera, todos quieren ser socios comerciales de EE UU. Esperamos una solución cercana y un alivio por tanto para las bolsas.
  • Italia. Planteamientos populistas. Subida del gasto, bajada de impuestos, más déficit. Por suerte el mercado ya ha dejado claro las consecuencias: costes de financiación disparados  que paga el contribuyente y el votante. El precio del bono a 10 años ha sufrido una brutal caída (como si se tratara de un emergente) y en un mundo en el que la mentira en la política tiene un coste muy bajo el programa se ajustará al rigor presupuestario negociado con Bruselas independientemente de lo que se dijera en campaña. Hace mucho frío fuera de Europa. Pensamos que Italia será un foco menor de preocupación para las bolsas.
  • Tipos de interés. Sin un repunte preocupante de la inflación los tipos de interés seguirán bajos mucho tiempo. Un par de años más en la UE, cuando empiecen a subir llegarán a un nivel que podremos seguir considerando como bajos. En EE UU, la subida ni siquiera ha conseguido dar pendiente a la curva. No pensamos que puedan ser un riesgo para la renta fija ni para la bolsa, el riesgo es de crédito no de tipos. Mientas los bancos centrales comuniquen adecuadamente y con antelación sus movimientos, la reducción de los balances tendrá poco impacto (véase como ejemplo Estados Unidos). Sin embargo el peso sobre el margen de intereses de los bancos, sector antes todo poderoso y ahora tan vulnerable, es una losa difícil de mantener. Un posible aumento de la mora y la crisis emergente y algunos índices como el Ibex 35 no son buenas apuestas.
  • Mercados emergentes. La gran apuesta de los analistas a principio de año es ahora el mayor foco de preocupación. Países con mucha deuda, políticas monetarias fallidas, fuerte depreciación de su moneda, alto coste de la deuda, alta probabilidad de impago y en donde yacen una buena parte de los intereses de grandes corporaciones (todos los caminos llevan al sector financiero). No hay una solución a corto plazo y de momento  eclipsará los datos macro,  los resultados y el hecho de que algunos frentes se vayan cerrando pero a la larga nos permitirá comprar barato.

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